PSA的经营战略 自存仓REITS的盈利模式正循环（一）

证券市场周刊

通过合理的定价，在维持老租户黏性的同时又能适当涨价以最大化攫取客户的剩余价值空间，维持出租率与租金水平之间的平衡，是自存仓行业竞争的关键因素之一。

本刊特约作者杜丽虹/文

公共存储公司（Public Storage，NYSE: PSA）的前身于1972年成立，主营自存仓业务。

截至2021年末，PSA在美国本土39个州直接或间接拥有了2787处自存仓物业，净可租赁面积达到2亿平尺，还托管了93处第三方的自存仓设施；旗下非并表的子公司Shurgard则在西欧七国持有了253处自存仓设施，净可租赁面积1400万平尺，是最大的泛欧自存仓所有者和经营者。

除了持有并运营各种形式的自存仓物业以获取租金收入外，PSA还经营多项与自存仓相关的辅助业务，包括为租户存放在自存仓里的物品提供再保险服务，以及向租户出售锁、盒子、包装材料及其他存储配件等商品，并为第三方业主提供自存仓的托管服务。

2020年，尽管受到新冠疫情的影响，PSA的总收入仍达到29亿美元，毛利润（NOI）达到20亿美元；2021年，PSA的总收入进一步提升至34亿美元，毛利润达到25亿美元——实际上，PSA一直拥有业内最高的单位面积营收额及毛利润率。截至2021年底，过去10年PSA的股价累计上涨了460%，涨幅显著高于同期REITS指数和标普500指数，年化股东回报达到19%。截至2021年末，PSA股权市值超过600亿美元，企业整体市值达到770亿美元，是全美第五大REITs，并拥有美国REITS的最高信用评级A2/A。

PSA的物业选址：半径3英里范围内的高人口密度+适宜的土地成本

PSA的自持物业分布十分广泛，在美国本土39个州均有分布，不过，其自存仓选址大多位于大城市中心或周边人口密集、住宅或商业设施集中的地区（但会规避土地成本过高的地区），稳定经营的可比物业中70%都位于美国排名前20的大都会城市，其中收益贡献最多的是加州。

之所以选在人口密度大的都市区，主要是因为都市区的人们由于居住空间狭小、自有住宅率低，从而被迫进行更频繁的搬迁，并产生更高的外部存储需求——在美国，人们一般会选择将家中放不下的物品或装修搬迁过程中需要暂时寄存的物品存放于距离家或办公地点3-5英里范围内的自存仓内，所以，具有合适的土地成本又邻近人口密度大的住宅或办公区成为自存仓选址的首要条件。

自存仓的物理形态

在美国，老式的自存仓一般由一些老旧的平房组成，通常每处自存仓有500个左右的存储单元和一个很小的租赁办公室；近年来新建的自存仓则一般为多层建筑，有1000个左右的存储单元，并可以实现温湿度控制，更有显眼的外观和宽敞的租赁办公室，以改变客户对自存仓阴暗潮湿的传统印象，进而增强对客户的吸引力。

由于PSA的历史悠久，所以，旗下物业既有老式的自存仓，也有最新式的自存仓，总体来看，PSA的大部分自存仓都由多栋建筑构成，平均每处自存仓一般有350-750个存储单元，最小的单元只有25平尺，最大的单元则可以达到400平尺，高度则通常在8-12英尺范围，配有电子控制的大门、直通自存仓的车道、宽敞的装卸空间、以及摄像头等安全措施，有些还配有空调等温湿控制系统。

有些自存仓企业还可为租户提供更细化的尺寸选择，但总体上，自存仓的多样化单元可满足绝大多数家庭和企业客户的多样化灵活存储需求，使其租用面积能够得到最高效的利用，并可为企业客户提供便利的进出车和装卸货空间。

自存仓的业务范围

PSA的自存仓主要分为四大类，1）家庭用户的仓储业务；2）企业用户的仓储业务；3）车船等交通工具的仓储业务；4）有温湿控制要求的仓储业务。

其中，家庭仓储业务主要满足两类需求，一是作为家庭居住空间的补充、长期存放某些不常使用的家庭物品，二是在搬迁、装修、或有访客临时居住的情况下满足家庭客户的暂时性存储需求。

对于企业客户来说，自存仓主要满足两类存储需求，一是设备和办公用品的存储，二是存货仓储。与传统工商业物业相比，自存仓的租期较短，通常是按月租赁的，所以，企业客户可以根据实际经营需求灵活调整租期和租赁空间；而且 PSA的很多存储单元是有温湿控制系统的，并有宽敞的大门、车道和停车区域，以方便企业用户装卸货。

除了仓储需求，有些自存仓企业还可以为企业客户提供办公空间或零售空间，如PSA的主要竞争者之一的CubeSmart（NYSE：CUBE）就可以为企业客户提供上述服务，不过，目前自存仓的企业客户仍以仓储需求为主。

PSA可以为各种车辆提供露天的车位或有顶棚的车库，其租户通常是长期的，有些是为了存放那些只有假期才使用的房车、摩托车等车辆；而有些则是把自己的卡车或房车当作一个工作室，由于车上存放了很多重要的办公设备，停放在街边并不安全，于是选择停放在有围墙、有大门、有监控系统的自存仓里。

此外，各种小型的船只也可以停放在PSA的自存仓里，如皮划艇、水上摩托艇、舢板等，这些船只通常既占地方又怕晒，家里搁不下，但长期停放在港口费用又很昂贵，于是就选择停放在有顶棚的自存仓里。

其实无论是家庭存储还是企业存储都可能产生对仓储空间温湿控制的要求，如胶卷、影片、唱片等，还有某些光学及电子仪器，类似的还有红酒、木制家具、皮草等，当然还包括前面提到的药品，它们都对温度、乃至湿度敏感。所以，无论是家庭为存放珍贵的胶卷唱片、红酒、老旧实木家具等物品，还是一些摄影工作室、零售药店为存放摄影器材、药品等经营性物品，都有意愿支付更高的费用来换取更好的自存仓存储服务。

PSA的营销及定价系统

PSA的每处自存仓平均有600多个客户，截至2021年底，其在美国本土共有180多万客户。虽然这些自存仓都是按月租用的，不过，PSA一半以上的客户实际租期都在1年以上，租户的平均租期在3年左右。由于新租户一般可以享受首月租金每平尺1美元的优惠，而对于租期超过1年的老租户，每年会上调一次租金，因此，吸引新租户以提高出租率、和维持老客户的黏性以提高租金水平成为自存仓企业提高整体收入水平的关键。

在吸引新租户方面，近年来网络平台的搜索引擎已成为自存仓行业最主要的营销渠道了——2021年，PSA 76%的新进客户都来自网络搜索引擎，其他通过电话咨询或直接到访门店的客户也大多在打电话或到访前已经在网上浏览过公司的简介及定价目录等相关资讯了。作为全美最大的自存仓企业，PSA本身的知名度就较高，这在一定程度上助其节省了不少营销费用；此外，由于PSA的资产规模庞大，在相同的付费模式下，其分摊到单位面积上的营销费用更低，其全国化布局也与互联网营销模式相契合，从而提高了营销竞争力及利润率。除了搜索引擎，PSA还保留了它的全国统一客服电话系统，客户打到任何一处自存仓的电话都会被接入全国预订系统，并根据客户的需求为其推荐最合适的自存仓。

结果，随着互联网的普及和PSA的规模化，其营销费用率持续降低：自2000年以来，PSA可比物业的营销费用在收入中的占比已从4%左右大幅降低至当前的1%-2%水平；在运营成本中的占比则从14%以上降低至5%-6%水平——营销费用率显著低于同业企业，而平均的出租率则维持在行业较高水平，2011年以来，公司可比物业的平均出租率一直保持在91%以上，过去10年的平均出租率达到93.9%，2021年的平均出租率更高达96.3%。

在通过网络营销吸引新客户的同时，维持老客户的黏性也至关重要，因为老客户的租金水平通常更高。如2020年时，受新冠疫情影响，公司加大了对新客户的促销力度，每个新迁入客户的平均租金只有13.63美元/平尺，但每个迁出客户的平均租金则达到15.65美元/平尺，如果再考虑首月的促销折扣（2020年新租户的总促销折扣达到7300多万美元），则新老租户在单位面积上的实际租金差异更大。因此，通过合理的定价，在维持老租户黏性的同时又能适当涨价以最大化攫取客户的剩余价值空间，维持出租率与租金水平之间的平衡，是自存仓行业竞争的关键因素之一。

以往这些定价权主要交给当地的物业经理或大区经理，由其根据本地市场供需及自有物业的出租率情况来决定价格水平和促销力度；不过，近年来随着数字化技术的发展，大型的自存仓企业开始研发借助大数据分析来制定最优定价策略的数字化应用系统，而PSA无疑是这方面的行业领军企业。借助其自主开发的第五代主页及Web Champ 2物业运营系统，PSA掌控了客户使用自存仓的海量数据信息，通过分析价格政策变化对网站、电话中心的点击率、接听率、预约率、迁入、迁出率、客户停留时长等数据的影响，PSA可以根据市场环境变化制定出更为精准的价格政策，包括对新客户的促销力度、对老客户的涨价幅度、以及营销投入的方式和力度等，当然，这一切的前提是海量数据的获取，而PSA旗下近3000处自存仓设施和180万客户信息就为其大数据系统的准确性提供了有力的保障。但对于那些中小自存仓企业来说，一方面他们缺乏足够的客户数据作为分析的基础，另一方面，他们中的大多数企业也负担不起高昂的数字化平台开发费用；因此，随着自存仓领域数字化技术的发展，规模化企业在优化定价策略方面的优势更为明显。

PSA的数字化科技引领

今天，科技的应用已经在很大程度上改变了自存仓企业的竞争模式。一方面，数字化信息系统可以大大优化自存仓企业的定价模式；另一方面，手机应用、远程支付、甚至远程操控系统在提升客户便利度的同时，也降低了自存仓企业的人力成本，这在疫情影响下尤其明显。

作为行业领导者，PSA一直十分注重数字化技术的应用，除应用大数据技术优化营销定价系统外，还自主开发了数字化客户端eRental、远程物业控制系统Property Access System等客户应用系统，目前通过eRental平台直接迁入的客户已占到新租户的50%，而通过Property Access System则可以远程控制自存仓设施的停车场大门、外门、内门、电梯等设施。这两项数字化系统的联合应用大大减少了疫情期间自存仓运营过程中的人员接触频次，防疫的同时也降低了人工成本，并使PSA旗下所有自存仓在疫情背景下都可以维持正常运营。2020年，PSA加紧完成了对所有物业Property Access System的安装；2020年12月，PSA又新发布了Public Storage APP，它将Property Access System也整合到客户端平台上，使自存仓的租户们也可以使用手机远程操控自存仓的大门、电梯等设施，并可以实现移动端的账户管理、包括租金支付等，进一步提升了客户便利度。该应用一经推出就在苹果商店获得了高分评价。

而在科技发展的过程中，规模化同样发挥了重要作用，它不仅为PSA提供了大量可供分析的客户数据，还大大降低了分摊到单位面积上的科技研发费用，从而使企业可以充分享受科技进步的好处。

PSA的人力资本管控和组织架构

尽管科技的应用大大降低了自存仓企业的现场人员需求，但不可否认的是，这仍是一个劳动密集型的产业，截至2021年底，PSA共有5800名员工，包括5060名一线员工、340名现场管理人员和400名总部员工。

为了能够持续推动公司的技术进步和成本控制，2018年PSA完成了管理团队的交接，新任CEO Joseph D. Russell从2003-2016年一直担任PSA旗下商务地产REIT公司PSB（PS Business Parks）的CEO，2016年加入PSA担任总裁，2019年正式接手CEO一职。而公司CFO H. Thomas Boyle则来自摩根士丹利资本市场部，于2016年加入公司担任CFO一职。

此外，为了配合公司劳动密集型的特征，PSA还专门设有首席管理官（Chief Administrative Officer）一职，主要负责人力资源等部门的管理——由于自存仓行业的进入门槛较低，一线员工的离职率较高，所以，企业每年都需要大量招聘新员工并对其进行标准化培训（每年新招聘的员工数大约相当于员工总数的30%），对其中表现较好的员工再提供专业培训和晋升机会，以吸引和留住优秀人才，相应的仅2021年一年PSA就完成了总计44万小时的正规培训，而人力资源的管控也成为自存仓企业严控成本、保持物业和服务品质的关键。

不难看出，作为一个劳动密集型的产业，规模化的员工招聘和标准化的入职及晋升培训，以及更广阔的职业发展空间同样是自存仓企业降低运营成本、留住优秀人才、提高利润率的关键。

把规模效应和技术领先优势转化为更高的利润率

综上，规模化和技术领先让PSA自存仓业务的经营利润率较同行高出400-900个基点。PSA的物业运营成本主要由直接运营成本和间接运营成本两部分构成，这两部分合计占到总收入的25%-30%，其中直接运营成本中占比最高的是物业税和现场物业经理工资，其他还包括维修费用、公用事业费用、营销费用、及其他直接运营成本；而间接运营成本则包括了现场监管人员的工资、与自存仓运营密切相关的股权激励成本，以及信息系统的研发维护、员工培训、维修、客服、市场营销及定价、会计、法务等集中运营的中后台成本。这其中，营销费用和中后台管理成本都具有显著的规模效应——随着物业规模的增大，单位面积上分摊的营销费用及中后台成本更低；此外，随着科技手段的提升，一线人力资本的节约将使大企业的现场物业经理和监管人员工资大幅节约；而节能设备的安装虽然增加了短期的资本支出，但在长期中节约了能源等公用事业费用，这些都体现为自存仓企业的规模效应优势。

进一步，PSA的一般管理费用约占总收入的2%-4%，其中占比最高的是总部管理成本（扣除已计入物业运营间接成本的中后台管理成本）和特定高管的股权激励成本，其次是不能资本化的开发和收购成本及法律成本，这两部分成本均有较明显的规模效应——以开发成本为例，PSA有一只自己的开发团队，每年仅人员支出就高达在1500万-2000万美元，其中约40%无法资本化，对于小企业来说这将是一笔庞大的开支，但对于每年有十多项开发及再开发工程的PSA来说，开发团队的利用率很高，过去10年累计完成了约20亿美元的项目开发，仅2013-2020年其新建项目的市值就已提升了10亿美元，这些物业成熟后每年可贡献10%以上的无杠杆回报率，从而提升了公司整体的回报率水平。

总之，规模化优势、以及基于规模化优势建立起来的技术领先优势让PSA拥有了显著高于同行的利润率水平：2020年受疫情影响，PSA自存仓可比物业的毛利润率降低至71.8%，但仍较其主要竞争对手之一的CUBE高出1.7个百分点；2021年，PSA自存仓可比物业的毛利润率恢复至74.8%水平，较CUBE更是高出了4.1个百分点——PSA可比物业的平均租金与以纽约为第一大市场的CUBE相当，但出租率要比CUBE高出1-2个百分点，而规模效应下PSA的成本费用率更是显著低于同业，更低的费用率使其在单位面积上拥有了业内最高的营收额和毛利润水平，从而形成了利润率上的绝对优势。

增值服务进一步推升投资回报率

PSA不仅在自存仓租赁的主业上拥有行业内最高的盈利能力，还通过自存仓相关增值服务提升了公司整体的投资回报率。

PSA的增值服务主要包括三块业务：一是为租户提供自存仓内物品的再保险服务；二是向客户出售锁、盒子、包装等存储相关商品配件；三是为第三方业主提供自存仓的托管服务。

其中再保险业务的收入和利润贡献都是最大的。具体来说，PSA透过旗下一家保险公司向其客户出售再保险保单，为客户存放在PSA自存仓内的物品提供特定灾害事件的再保险服务（不包含地震灾害），每个单元的保额不超过5000美元——之所以称为“再保险服务”，是因为PSA已经为自存仓内的物品购买了保险，但保险公司只为500万美元以上的损失提供不超过1,500万美元的保额，其余部分的损失将由PSA自行承担。截至2021年末，PSA总计持有自存仓客户120万张保单，总保额49亿美元。

为了进一步控制总的灾害损失风险，PSA又通过第三方保险公司为旗下自存仓购买了综合的保险服务，不过，第三方保险公司对每项灾害事件的一般责任险每年有200万美元的免赔额，对每项灾害事件所导致的财产损失每年有2500万美元的免赔额（但当PSA的总损失达到3500万美元时，免赔额减少到500万美元），而且保险公司承保的总财产险损失不超过7500万美元，一般责任险损失不超过1.02亿美元——这一保险范围足以覆盖单一灾害事件所造成的影响，但如果一年内发生多起灾害事件，则有可能超出保障范围。但总体上，通过购买第三方保险服务，PSA将每年的实际赔偿风险降至可控范围内。

随着PSA物业规模的扩张，其再保险业务的收入也在快速增长，到2021年再保险业务总收入已达到1.67亿美元，相当于公司整体总收入的4.9%，过去10年年均增长8.8%；2021年再保险业务的净经营利润达到1.33亿美元，相当于公司整体毛利润的5.3%，过去10年年均增长8.6%；当前毛利润率达到79.6%，高于自存仓租赁业务。

此外，存储配件等商品销售也在2021年为公司贡献了2847万美元的收入和1119万美元的经营利润，当前毛利润率39.3%。至于第三方自存仓的托管业务，由于PSA直到2018年才正式进入这一领域，所以，当前的管理规模不大，截至2021年底共托管了93处自存仓设施，2021年贡献了1721万美元的收入和15万美元的亏损。

总的来说，增值业务在2021年合计为PSA贡献了2.12亿美元的收入和1.44亿美元的毛利润，相当于总收入的6.2%，相当于毛利润总额的5.8%，由于这部分业务是从自存仓主业上衍生出来的，需要增加的额外投入较少，从而提升了公司整体的投资回报率。

（作者为北京贝塔咨询中心合伙人）